Estudo Banco Itaú - Tendências da economia brasileira, 1988 a 2018

A seguir o resumo da análise que você pode ler no link a seguir. A elaboração é do economista Cesar Maia. O estudo foi apresentado ao Banco Itaú.

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Contexto da Constituição de 1988: o mundo ainda sonhava com o ideal socialista e a sociedade brasileira demandava melhor distribuição de renda após anos de hiperinflação. O Índice de Gini (abaixo) mostra que estávamos no pico da desigualdade.

2. Com o Plano Real e a estabilização macro, os governos social-democratas puderam elevar as despesas públicas a um ritmo bem acima do PIB.  Para financiar o aumento da despesa, recorreu-se a uma elevação da carga tributária.

3. O governo federal foi perdendo a flexibilidade dos gastos. Mais de 70% das despesas federais é composta por transferências diretas à famílias. Tirando saúde e educação, sobram apenas 11.4% do orçamento para gastos discricionários.

4. A agenda de estabilização macroeconômica não foi completada. No início do Plano Real, houve descuido com a questão fiscal.  A falta de austeridade fiscal, conjugada aos juros altos da fase pós estabilização, levou a uma mudança de patamar da Dívida/PIB mesmo com as privatizações.

5. No 2o FHC, foi construído o tripé macroeconômico: câmbio flutuante, austeridade fiscal e metas de inflação. No entanto, o medo do PT atropelou a estabilidade em 2002.  A inflação subiu muito em 2002/03 e de forma muito rápida, fruto da falta de confiança na estabilidade macro. Ainda não estamos nesse ponto agora mas..

6. A mudança de preços relativos ainda não ocorreu: a inflação de tradables está abaixo da inflação de não tradables. No primeiro governo Lula, com a ajuda do boom de commodities, chegou-se o mais perto de completar a estabilização. Faltou zerar o déficit nominal. Isso é impensável agora.

7. O governo Dilma adotou o lema “gasto é vida” e abandonou a austeridade fiscal. Nova matriz macroeconômica: intervenção governamental, esvaziamento das agências reguladoras, proteção tarifária e juros baixos. Resultado: inflação mais alta.   Outro resultado da Nova Matriz: baixo crescimento.

8. Problema adicional: com a transição demográfica, a população está envelhecendo. A população aposentada cresce a 3.5% a.a. enquanto a PEA cresce a 1% a.a. O Brasil transfere 10 vezes mais recursos públicos para idosos (saúde e previdência) do que para crianças (educação) em termos per capita.

9. Soluções passam por reformular o modelo de crescimento. O bem estar social não cabe mais no PIB. Os gastos do governo crescem todo ano em termos reais.  A poupança está em queda e o investimento é cada vez mais financiado com déficit em conta-corrente. Com a desvalorização do câmbio, o investimento vai cair ainda mais.

10. Nosso cenário base contempla o déficit em conta-corrente de 3% do PIB em 2017. É uma melhora muito tímida em face de um cenário de crescimento tão baixo.  A falta de produtividade é um entrave para o crescimento. Nos últimos anos, a produtividade está negativa!

11. Vai ser preciso piorar? Ou surge um consenso político capaz de equilibrar as contas públicas e redefinir o modelo de crescimento ou caminharemos para o downgrade.  Uma visão sobre o curto prazo: o ciclo de aperto monetário deve ter chegado ao fim. Tudo indica que será possível cortar um pouco a taxa de juros em 2016.

12. No entanto, as novas metas fiscais não garantem estabilização da relação Dívida/PIB, o que gera um risco de dominância fiscal. O risco de cauda está aumentando.  Cenário de cauda: o câmbio se desvaloriza muito, gerando inflação mais alta e crescimento menor. A taxa de juro não cai e a deterioração do quadro fiscal é mais rápida.

13. A piora do ambiente macroeconômico pode se tornar aguda a ponto de provocar um rompimento político. A combinação de (i) baixo crescimento, (ii) aumentos reais de salários sem a contrapartida da produtividade e  (iii) carga tributária ascendente resultou em grande queda de margens.

14. Tal efeito pode ser visto também pela ótica do lucro como % do PIB, que apresentou forte queda, especialmente nas empresas abertas, desde 2010.  Por outro lado, não houve uma redução equivalente dos dividendos nem dos investimentos, o que indicava um certo otimismo e pressionou o caixa das empresas. Tais fatores, combinados com o crédito farto e barato dos bancos públicos, resultaram em um aumento da alavancagem das empresas a partir 2010.

15. Porém, a queda das margens foi tão relevante que, desde 2012, o ROIC (retorno sobre o capital investido), está menor que o custo da dívida, implicando em destruição de valor com o aumento da alavancagem.  A combinação das dinâmicas descritas culminou na queda expressiva do ROE (retorno sobre o patrimônio), chegando a níveis muito abaixo do custo de capital. As empresas só sobrevivem porque o grau de competição é limitado. Em grande parte dos setores, as cinco maiores empresas detêm mais de 70% de market share.